QE退出邊際利空遞減 黃金仍將緩慢爬升

上周美國非農就業數據利空，金價順勢反彈。由于QE退出利空逐漸消退，加之實際利率、基金持倉等主要驅動因素均轉向偏多，金價仍將呈現振蕩反彈走勢。

　　QE退出邊際利空遞減

　　雖然美聯儲在去年12月的FOMC會議中決定削減QE規模，但在會后聲明中，美聯儲淡化了6.5%的失業率門檻。美聯儲認為，在失業率低于6.5%之后，仍將維持超低利率很長一段時間。美聯儲此番言論實際上是在暗示市場，已將利率前瞻指引的失業率門檻下調，其目的就是為了抵消退出QE給市場帶來的負面影響。

　　另外，即將走馬上任的新美聯儲主席耶倫主張的“最優控制”方法，也顯示其“鴿派”傾向。耶倫領導下的美聯儲使用最優控制策略意味著，美聯儲會采取更加激進的寬松立場來對抗高于目標的失業率，在更長時間內實行極低的短期利率。具體來看，泰勒規則顯示美聯儲2015年年中就將升息，而“最優控制”優先照顧失業率目標，2016年前都將保持聯邦基金利率在零附近。

　　筆者認為，未來一旦美聯儲采取“最優控制”策略來指導貨幣政策，則將對長期利率形成壓制。對黃金而言，由利率上升造成的周期性利空作用也會有所減小。

　　黃金期現價差結構利多

　　由于持有的資金成本為正，一般來說，黃金現貨會貼水期貨，期貨合約間呈現正向市場。但這種遠期升水格局在去年金價大跌后出現扭曲。去年紐約黃金基差一直上行，11月以后上行幅度尤為明顯，創年內新高，現貨也轉為明顯的溢價狀態。11月后的現貨升水反映堅挺的現貨需求。

　　另一個可以參考的指標是黃金的租賃利率(GOFO)。由于黃金遠期出借利率(GOFO) =LIBOR-黃金隱含租賃利率，當現貨升水可以彌補借貸利差時，出借利率就可以降低甚至出現負值。因此，GOFO一般與黃金現貨升水呈負相關關系，近期GOFO不斷弱勢下行，也佐證現貨升水高企。綜上，筆者認為，黃金期現價差結構反映現貨需求旺盛，同時也對金價的反彈產生利多支撐。

　　金價驅動因素偏多

　　截至上周，CFTC基金凈多倉已經降至32223手，雖然周環比小幅回升，但仍處于2005年以來的最低水平。由于基金凈多倉達到極值后有一定的反向指標的意味，此項指標對金價驅動應該理解為利多。

　　2013年黃金需求下降主要是由ETF減持造成的。但世界金銀協會認為，從ETF流出的黃金均被中東和亞洲地區市場吸收。從近幾周來看，黃金ETF(行情 股吧 買賣點)持倉下降之勢已經有所緩解，上周SPDR持倉僅下降1.5噸。前期由ETF大幅減持帶來的利空作用已經有所緩解。

　　實際利率方面