QE背后的痛：花旗圖解金融市場(chǎng)與基本面的背離

　　花旗：

　　美國(guó)經(jīng)濟(jì)的主心骨小企業(yè)再次陷入困境

　　本周公布的這些經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)引起了關(guān)注。在這里，經(jīng)濟(jì)前景看起來(lái)并非充滿了希望，因?yàn)槲覀兛吹缴厦娴膱D表都開(kāi)始變得搖擺了。

　　我們特別關(guān)注整體的小企業(yè)樂(lè)觀指數(shù)和其中的意義。

　　(美國(guó)小企業(yè)樂(lè)觀指數(shù))

　　(最近幾年美國(guó)小企業(yè)信心的走勢(shì)與美聯(lián)儲(chǔ)寬松的節(jié)奏高度一致，2011年的低點(diǎn)出現(xiàn)在QE2結(jié)束與開(kāi)始OT之間，而2012年的低點(diǎn)則出現(xiàn)在OT2結(jié)束與開(kāi)始開(kāi)放式QE之間)

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　　如果事情的發(fā)展將重復(fù)相同的路徑，那么美聯(lián)儲(chǔ)在明年年初應(yīng)該討論的是增加寬松而不是放緩QE.

　　美國(guó)小企業(yè)樂(lè)觀指數(shù)和標(biāo)普500指數(shù)對(duì)比

　　(藍(lán)線為標(biāo)普500指數(shù)；黑線為美國(guó)小企業(yè)樂(lè)觀指數(shù))

　　如上如所示，在2007-2012年，小企業(yè)樂(lè)觀指數(shù)和標(biāo)普指數(shù)是高度相關(guān)的。如果說(shuō)有什么區(qū)別的話，小企業(yè)樂(lè)觀指數(shù)一直存在小幅領(lǐng)先，也就是業(yè)務(wù)情況看起來(lái)反映了經(jīng)濟(jì)情況，而經(jīng)濟(jì)情況進(jìn)而又反映在股市上。

　　然而，從2012年9月美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)“無(wú)上限的”開(kāi)放式QE以來(lái)，這兩個(gè)指標(biāo)就出現(xiàn)了巨大的分歧。。。。

　　現(xiàn)在“美國(guó)經(jīng)濟(jì)的主心骨”和股市出現(xiàn)了“巨大的分歧”。這明確顯示了，美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表的快速擴(kuò)張?jiān)诔掷m(xù)拉升股市，但這是否對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供支持卻十分模糊。。。。

　　如果美聯(lián)儲(chǔ)擔(dān)心在金融資產(chǎn)中制造缺乏基本面支持的潛在“泡沫”的危險(xiǎn)，那么這應(yīng)該就是了。。。。

　　美股走勢(shì)是基于基本面的？肯定不是！

　　從2009年年初開(kāi)始，標(biāo)普指數(shù)和美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表就呈現(xiàn)出明顯的相關(guān)性。

　　(藍(lán)線代表標(biāo)普指數(shù)；黑線代表美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模)

　　在對(duì)比一下標(biāo)普指數(shù)、美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表和美國(guó)GDP表現(xiàn)：開(kāi)起來(lái)關(guān)鍵還是QE.

　　(藍(lán)線代表標(biāo)普指數(shù)；黑線代表美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模；紅線代表美國(guó)GDP同比增長(zhǎng)率)

　　美國(guó)實(shí)際GDP的同比增長(zhǎng)在2010年達(dá)到2.8%的高點(diǎn)(名義GDP的同比增長(zhǎng)則在2012年達(dá)到5.2%的高點(diǎn)，而現(xiàn)在回落到了3.1%)�；�于“一般”的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇標(biāo)準(zhǔn)，這些增長(zhǎng)水平仍然是極低的。盡管從2010年開(kāi)始，美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)幾乎令自己的資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模翻倍，但也不能令增長(zhǎng)在加速。

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　　消費(fèi)者信心進(jìn)一步支持這種擔(dān)憂

　　在2013年6月達(dá)到高點(diǎn)以后不斷走低，現(xiàn)在已經(jīng)低于2011年和2012年的高點(diǎn)。

　　消費(fèi)者信心和標(biāo)普指數(shù)的高度分化

　　(藍(lán)線代表標(biāo)普指數(shù)，黑線代表消費(fèi)者信心)

　　。。。實(shí)際上消費(fèi)者信心在扮演類(lèi)似于市場(chǎng)勢(shì)頭的指標(biāo)，并表現(xiàn)出與股市之間的“三重分化”。

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　　貨幣流速極低

　　低于標(biāo)準(zhǔn)的貨幣流速導(dǎo)致低于標(biāo)準(zhǔn)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)導(dǎo)致低于標(biāo)準(zhǔn)的就業(yè)創(chuàng)造導(dǎo)致通脹的下行壓力。

　　我們可以認(rèn)為，QE推動(dòng)了向金融市場(chǎng)的過(guò)量資本錯(cuò)配，因此直接導(dǎo)致了貨幣流速的下滑。

　　(藍(lán)線代表了貨幣流速；黑線代表了核心PCE通脹；紅線代表了名義GDP增長(zhǎng))

　　雖然貨幣流速和核心PCE通脹與60年代中處于同一水平，但那時(shí)的名義GDP增長(zhǎng)要高多了。

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　　這正好發(fā)生在金融資產(chǎn)大幅升值的時(shí)候。這只是顯示QE現(xiàn)在全部能做的只是推動(dòng)了向金融市場(chǎng)的過(guò)量資本錯(cuò)配，并因此導(dǎo)致貨幣流速降至自1959年有數(shù)據(jù)記錄以來(lái)的最低點(diǎn)。而這又導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)下滑，低質(zhì)量的就業(yè)創(chuàng)造以及極低的通脹水平。。。。

　　上述的問(wèn)題是否最終會(huì)推動(dòng)美聯(lián)儲(chǔ)采取名義GDP目標(biāo)？如果會(huì)，美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)希望怎么實(shí)現(xiàn)這個(gè)目標(biāo)呢？我們并不知道答案，但看起來(lái)越來(lái)越明顯的是，QE并非答案的本身。

　　我們的政策建議

　　美聯(lián)儲(chǔ)必須保持警惕并開(kāi)始放緩QE。這與對(duì)潛在的經(jīng)濟(jì)圖景看法關(guān)系不大，而更多與QE已經(jīng)變得具有“破壞性”相關(guān)。QE推動(dòng)了資本錯(cuò)配和不佳的風(fēng)險(xiǎn)管理。。。。普通的美國(guó)人仍更多的面對(duì)以下困境：

　　信貸——與之前的復(fù)蘇相比仍然更緊

　　房地產(chǎn)——正在復(fù)蘇，但速度遠(yuǎn)低于之前的復(fù)蘇

　　就業(yè)創(chuàng)造——在復(fù)蘇，但仍是“低質(zhì)量的”

　　放緩QE很可能不是個(gè)無(wú)痛苦的過(guò)程，但這并非不這么做的原因。QE沒(méi)有效果，必須嘗試另一些方法。美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表的持續(xù)擴(kuò)張只會(huì)鼓勵(lì)美國(guó)政府不負(fù)責(zé)任的財(cái)政預(yù)算。。。

　　把球扔給財(cái)政領(lǐng)域，迫使國(guó)會(huì)尋找辦法刺激經(jīng)濟(jì)。。。

　　財(cái)政刺激和監(jiān)管改革將是更為實(shí)用的把前轉(zhuǎn)移到人們口袋中的轉(zhuǎn)移機(jī)制。如果加上一些親商的政策，這可能能更有效地“推動(dòng)”經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。

　　然而，花旗也預(yù)期，耶倫將象伯南克一樣，短時(shí)間里不會(huì)放緩QE.