4種標尺證明金價無泡沫

　以美國CPI衡量：

　　2006年后金價泡沫

　　黃金，作為眾人心目中的“硬通貨”，歷來是投資者對抗通脹的利器。伴隨著全球性的通貨膨脹，物價上漲是一種長期的必然趨勢，金價自然也隨之上升。在分析金價的時候，需要刨除通脹因素再來考察真實金價。

　　我們以美國物價指數（CPI）折算的真實金價，1900年是550美元/盎司，1929年是250美元/盎司，2006年是650美元/盎司，2012年是1350美元/盎司，在2006年之后，以CPI折算的金價仍大幅上漲，其增速超過CPI增速，可見2006年后金價出現泡沫。值得注意的是，在上一輪金價熊市的開端1983年，以CPI折算的金價經過高速增長后開始下跌。

　　以美國名義GDP衡量：

　　金價無泡沫

　　以美國CPI衡量金價，具有合理性，但是沒有考慮到量的因素，僅考慮到價的因素。而忽略量的因素是致命的，必須考慮到量和價的因素。

　　進入20世紀以來，人類的經濟規模大幅增長，但黃金的增量非常有限。美國作為黃金的最大儲備國，又是全球最大的經濟體，美國經濟的發展與黃金價格有著千絲萬縷的關系。而金價作為不可取代的硬通貨，勢必會伴隨著經濟的增長而升值，所以我們可以在美國名義GDP與金價的對比中判斷金價的增幅是否合理。

　　1929年至今美國名義GDP增長150倍，其中實際GDP增長14倍，金價增長70倍，考慮到全球央行和財政部黃金儲備增長2倍，黃金總價值約增長140倍，其增速低于美國名義GDP增速，所以從資產總量角度而言，金價無泡沫。

　　以美國政府債務衡量：

　　金價無泡沫

　　貨幣或者說資產的本質是信仰。黃金在無政府之前就是信仰的象征，而在政府出現之后，紙幣背后的政府成為信仰的象征。紙幣發行的基礎是政府債務，政府債務的膨脹注定黃金的價值。

　　黃金作為硬通貨究其本質是具有不可比擬的信用價值，而美國債務的上升增加經濟的不確定性，使黃金避險屬性得以發揮，在1996年至2007年美國六次觸及債務上限，而在其中的三次債務上限辯論中，黃金上漲了10%。債務上限的擔憂情緒往往助推黃金價格走高，美國債務的不斷攀升也從一定程度上構成了黃金價格的支撐。

　　1940年至今美國政府債務增長315倍，而黃金總值增長倍數遠低于美國政府債務增長，從美國政府債務規�？矗�金價無泡沫。

　　以低利率衡量：

　　金價無泡沫

　　美聯儲利率決議不僅攸關全球宏觀經濟走向，而且直接影響美元走勢，進而對“貨幣之王”黃金產生深刻影響。

　　2007年下半年到2008年底，當金融危機爆發后，美聯儲先后十次降息，聯邦基金利率降低至零，同時美聯儲大量購買美國長期國債，由此美國進入了量化寬松（QE）時代。

　　美聯儲希望通過QE的舉措來刺激本國經濟增長，拉動本國經濟逐步走出衰退的陰霾。名義GDP增速大于國債收益率是一國債務可持續的必要條件。1954-2012年，10年期國債收益率略低于美國名義GDP增速，1990-2012年，美國債務可持續性下降，2008-2012年，債務不可持續，2010-2012年，QE壓低國債利率，美國債務重回可持續軌道。

　　2008年至今美國政府債務率從60%升至100%，QE確保低利率。1954年至今10年國債收益率6.2%，名義GDP增6.6%，2010-2012年國債收益率和名義GDP增速平均分別是2.6%、4%。

　　從2009年到現在美聯儲一直維持0-0.25%的超低利率，實際利率已經為負值，而以美元計價的黃金價格自然不斷上漲。所以從利率角度而言，金價無泡沫。 （作者系國泰君安宏觀研究員）