QE退出延期：喘息之機(jī) 箭仍在弦 |
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發(fā)達(dá)市場不同，新興市場目前大都處在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型調(diào)整期，且退出給予新興市場改革調(diào)整更大的壓力，宏觀經(jīng)濟(jì)受制于高杠桿和通脹的制約，短期尚難有明顯的改觀，因此其基本面成長性短期難有期待，對于資產(chǎn)價(jià)格的變動應(yīng)該更多的關(guān)注利率尤其是風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的變化。這包括內(nèi)部改革調(diào)整帶來預(yù)期變化，以及量寬退出的沖擊，尤其是考慮到歷史上美聯(lián)儲多次貨幣政策大轉(zhuǎn)向時(shí)，都引發(fā)新興市場金融危機(jī)，退出下新興市場的相關(guān)資產(chǎn)其隱含的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)調(diào)整會更加顯著。 退出影響資產(chǎn)價(jià)格的傳導(dǎo)機(jī)制 我們認(rèn)為的退出，對于全球大類金融資產(chǎn)的傳導(dǎo)影響主要體現(xiàn)在三個(gè)層面：(1)流動性的沖擊，(2)貨幣政策的沖擊，(3)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的沖擊。 結(jié)合歷史經(jīng)驗(yàn)和5月以來全球大類資產(chǎn)的調(diào)整，整體來看，就中短期而言，退出影響資產(chǎn)價(jià)格的最核心傳導(dǎo)機(jī)制是流動性，而中長期看，尤其是到了美聯(lián)儲加息階段之后，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的沖擊可能更顯著。 流動性的沖擊 由于歷史上基本每次聯(lián)儲貨幣政策轉(zhuǎn)向都導(dǎo)致新興市場危機(jī)，這無形也加大了市場對于新興經(jīng)濟(jì)體的風(fēng)險(xiǎn)評價(jià)的大幅抬升。因此，我們看到退出預(yù)期的沖擊下，部分新興市場利率上行的幅度要顯著地高于發(fā)達(dá)市場，資產(chǎn)價(jià)格調(diào)整幅度也更顯著。 貨幣政策的沖擊 美聯(lián)儲貨幣政策的轉(zhuǎn)向，約束了其他央行貨幣政策的操作空間，尤其對于仍旨在利用寬松政策刺激經(jīng)濟(jì)增長的經(jīng)濟(jì)體。這將會在貨幣政策預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)評價(jià)層面形成擾動�？紤]到發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇的趨勢以及貨幣政策的主動性，退出后的新興經(jīng)濟(jì)體受制于資本流出、貨幣貶值與經(jīng)濟(jì)下行的壓力，政策或陷于穩(wěn)增長、穩(wěn)匯率、調(diào)結(jié)構(gòu)等的多難境地，貨幣政策更加被動。 實(shí)體經(jīng)濟(jì)的沖擊 我們認(rèn)為美國經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇趨勢基本不會受到太多的負(fù)面沖擊。我們認(rèn)為實(shí)體經(jīng)濟(jì)的沖擊或者更多地體現(xiàn)在傳統(tǒng)的產(chǎn)業(yè)和商業(yè)模式轉(zhuǎn)變上。 如果退出標(biāo)志著美國為主的發(fā)達(dá)市場進(jìn)入了一個(gè)新的經(jīng)濟(jì)周期，在當(dāng)前新的起點(diǎn)上，經(jīng)濟(jì)模式變更、技術(shù)產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新等已經(jīng)成為新的經(jīng)濟(jì)增長與財(cái)富擴(kuò)張周期的主要力量，在新的產(chǎn)業(yè)和經(jīng)濟(jì)模式?jīng)_擊下，以傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)為基礎(chǔ)標(biāo)的的金融資產(chǎn)或面臨著基本面持續(xù)惡化的風(fēng)險(xiǎn)。 相比發(fā)達(dá)市場，新興經(jīng)濟(jì)體在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和貿(mào)易政策上可能都將面臨調(diào)整。全球再平衡后，新興市場在生產(chǎn)要素成本上的優(yōu)勢相對弱化，以及傳統(tǒng)周期的結(jié)束，意味著新興市場對于獲取發(fā)達(dá)市場的制度技術(shù)紅利也基本結(jié)束。即新興市場實(shí)體經(jīng)濟(jì)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力在下降。 退出下的大類資產(chǎn)配置策略 按照退出下去金融屬性、回歸基 |
