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全球出現更大金融動蕩金價才會繼續大漲 |
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發布日期:09-06-01 08:44:47 泉友社區 新聞來源:《財經》 作者:沈建光 |
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作者 沈建光 中國國際金融有限公司研究部（香港）副總經理、經濟學家,《財經網》專欄作家 金價自2008年年末以來的表現，遠遠超過其他國際大宗商品，石油價格在泡沫破滅后持續低迷，而金價在今年2月一度超過每盎司1000美元，近期又攀升至每盎司930美元的高位，近期可能升勢不減。 近期黃金價格上漲，主要受益于美元的暫時性走軟，以及市場通脹預期抬頭。 然而，美元中期大幅貶值的可能性不大，兌歐元還可能升值，而在產出缺口高企、信貸市場仍未恢復正常的背景下，通脹壓力亦不會很快到來。因此目前支持金價的因素，都可能在中期內逆轉。 長期來看，黃金可以抵御通脹的主要因素，在于金價在貨幣體系交替、金融市場出現大動蕩或美元持續貶值時期大幅攀升，但其在經濟平穩期卻難以有效對沖通脹。 從金本位及類金本位時代的經驗看，黃金購買力在通脹時期的表現顯著弱于通縮時期。而從美元本位的經驗來看，美元匯價對黃金短期價格走勢的影響較通脹更為顯著，我們的實證分析亦證明了該結論。 前瞻地看，除非美元持續走弱或全球出現更大的金融動蕩，金價才會繼續大幅走強。但官方黃金儲備變化是影響黃金供需的不確定因素，中國等發展中國家對黃金進行大規模增持，成為我們判斷金價存在上調風險的依據。 金價長期難抵通脹 分析1850年以來每段貨幣制度時期內黃金抵抗通脹的表現，我們發現，黃金可以保值的主要原因在于金價在貨幣制度交替、經濟政治動蕩，或國際儲備貨幣大幅貶值等時期急劇升值。然而在經濟平穩發展期間，黃金對沖通脹能力較弱。 自1850年至1861年的金本位時代，金價沒能有效對抗通脹。1861年-1865年南北戰爭爆發，美國摒棄金本位之后，金價累計漲幅一度超過170%，迅速超過通脹對沖價格。而在1865年戰爭結束后，金價再次回落至通脹對沖價格之下。 1879年美國重返金本位。盡管在1883年至1911年間金價略高于通脹對沖價格，但自1912年至1932年黃金價格大幅低于通脹對沖價格。總體來看，黃金仍然沒能在該時期有效對沖通脹風險，直至1933年美國摒棄金本位，金價飆升60%。 1936年至1943年及布雷頓森林體系平穩運行時期，金價仍持續低于通脹對沖價格。至1973年布雷頓森林體系解體，及1973年和1979年兩次石油危機，金價抵御通脹的效果才得以顯現。 美元本位下，黃金的保值效果看似優于金本位時代，然而這期間金價的大幅上漲源自貨幣制度的轉換及石油危機的沖擊。如果從第二次石油危機后的1982年考察金價，至2002年金價仍然大幅低于通脹對沖價格。而2002年至2008年，金價增速顯著高于通脹，主要是由于美元匯率在六年間持續走軟。 此外，金本位及類金本位制度下，黃金購買力在通脹時期的表現，顯著弱于通縮時期。布雷頓森林體系瓦解前，由于黃金價格波動較小，黃金購買力與價格呈反向關系。這意味著在通脹環境下，金價上升的速度不及通脹，即短期內黃金難以完全對沖通脹風險。 Jastram （1978）的研究亦顯示，在1800年-1970年間，黃金購買力在三個通縮時期均大幅提升，而在六個大的通脹時期中，黃金購買力均顯著下滑，顯示其抵抗通脹能力較差。 美元匯價掣肘金價 布雷頓森林體系解體后，黃金除了被用以對沖通脹，還被視為對沖美元匯價的主要工具。而我們的經驗及實證分析顯示，美元匯價對黃金價格走勢的影響較通脹大。 原因在于，黃金和美元同屬于各國的儲備資產，具有顯著的互補性，美元走弱時，黃金作為替代品價格受益。而在通脹高企時，黃金并不是抵御通脹的惟一資產，房產及股票抗通脹表現好于黃金，因此金價在通脹環境中未必受益。 美元本位下，金價變化與通脹之間關系并不穩定。數據顯示，金價與通脹的同向關系并不穩定，例如，在1982年至1990年、1998年至2002年，金價與通脹基本呈反向變動關系。尤其是2002年以來，美國通脹率基本保持穩定，然而黃金價格卻一路攀升。 這是因為，除了通脹，還有多個重要因素影響金價走勢，例如美元匯率、金融市場動蕩等。因此，黃金的短期價格走勢，往往偏離通脹對沖值，偏離的幅度則受上述各類因素的影響而不同。 此外，黃金并非抵御通脹的惟一資產，商品及多種資產均具有抵抗通脹的屬性，因此其未必在通脹中受益。我們考察了CRB大宗商品、標準普爾股指及OFHEO房屋價格指數在1982年-2008年的抗通脹表現，結果顯示，金價及商品價格低于通脹對沖價格，而標準普爾股指及房價指數分別高于通脹對沖價格131%及47%，抗通脹表現好于黃金。 我們的實證分析顯示，美元匯價對黃金價格走勢的影響較通脹更大。美元本位以來，金價與美元大部分時間呈負相關，正相關極為少見且持續性不強。從相關系數來看，美元匯價與金價的相關系數絕對值較通脹更大。 我們亦通過誤差修正模型（Error Correction |
