春節前后成準備金率上調敏感窗口來源：中國證券報    發布時間：2011-01-14 10:02:57

　　本周四，3月期央票發行利率繼續上行8.11個基點，發行量則維持在30億元的低水平，公開市場如期迎來連續第九周凈投放。分析人士表示，從公開市場操作情況來看，央行保障春節流動性需求的意圖比較明確，不過考慮到信貸投放、熱錢流入等因素，春節前后將成為法定存款準備金率再次全面上調的敏感窗口。

　　九周累計凈投放3760億元

　　公告顯示，央行周四發行了新一期3月期央票并開展了正回購操作。其中，3月期央票發行量30億元，發行價格99.44元，參考收益率2.2588%；7天期正回購操作交易量200億元，中標利率1.90%；91天期正回購操作交易量80億元，中標利率2.26%。

　　從利率走勢來看，3月期央票發行利率較上周再次上行8.11個基點。自去年底加息以來，該發行利率已連續三周上行，累計上行44.57個基點。不過，本周上行幅度已明顯收窄，分析人士據此預計，央票發行利率或將于下周企穩。

　　從回籠規模來看，盡管本周發行利率再次上行，央票發行規模仍未見起色，1年期、3月期央票發行量維持在10億元和30億元的地量水平。不過，通過啟用不同期限的正回購，本周央行成功將公開市場回籠量提升至920億元。與此同時，由于到期量高達1110億元，本周央行公開市場操作仍實現190億元凈投放。至此，央行公開市場操作已連續九周實施資金凈投放，累計規模達到3760億元。

　　春節后回籠壓力大

　　目前來看，央行在春節前大幅收緊流動性的可能性不大。

　　首先，按照慣例，為了保障節日備付需要，央行通常會在春節前實施資金凈投放操作。從本周公開市場操作可以發現，由于正回購期限主要集中于14天和7天，本周央行回籠的920億元資金中有700億元將在春節前重新投放到市場。這就表明了央行有維持節前市場資金面充裕的意圖。

　　其次，鑒于2010年12月CPI漲幅回落，1月份加息的可能性不大。

　　第三，目前1年、3年央票的一二級市場利差仍達到40BP和70BP，而從穩定加息預期、控制回籠成本的角度，央票發行利率下周將有望企穩。未來兩周公開市場到期資金量分別高達2470億元和1700億元，在機構需求受限的情況下，公開市場繼續實現凈投放仍是大概率事件。

　　第四，對于年初信貸激增帶來的準備金率上調擔憂，分析人士認為也不必過慮。中金公司表示，央行需要到下旬才會對本月信貸投放是否超預期做出明確判斷，屆時已經臨近春節，普調法定存款準備金率將不利于春節資金備付；而且在確定信貸投放量和差額準備金比率掛鉤的框架后，預計針對信貸投放過度的調控將主要通過差額準備金比率來實施，因此即使1月份動用存準率工具，也會側重于新近推出的差別準備金率動態調整。而從對市場的影響力來看，差別調整顯然不如采取一刀切的措施威力大。

　　不過，春節備付資金得到保障之后，央行未來面對的可能將是更大的回籠壓力。到1月末，公開市場累計凈投放規模或已超過5000億，而在年初人民幣加速升值的背景下，1月份新增外匯占款也將居高不下。屆時，面對巨大的流動性對沖壓力，僅靠差別調整的力度可能已顯不足，上調法定存款準備金率的必要性則進一步增大。分析人士預計，央行或在春節后很快宣布上調法定存款準備金率，或者在春節前宣布、春節后實施。