GMO投資公司主席杰瑞米·格雷厄姆

如果說貨幣的本質是基于信念的紙，那么黃金的就是基于信念的一種金屬。在我看來，現在對黃金狂熱投資純粹是為了娛樂和炒作，長遠來看，林地、農產品[19.62 -5.22%]、股票，甚至房地產，在真正的通脹到來的時候，比起黃金更能抵抗通脹。

但“資本市場對貨幣政策的反應要比實體經濟敏感得多”，這是伯南克的原話。所以不難理解無論是在經濟危機后，還是在正常的周期中，美聯儲都要將貨幣政策作為“百試百靈”的良方。

一方面美聯儲認為市場極度有效，另一方面又通過操縱資產價格企圖帶動經濟復蘇。這是多么諷刺啊！美聯儲也許“成功”了，但動用政策工具制造股票市場泡沫，對投資者的風險，我們在短短十年間就體驗了兩次。

回顧近20年，從1991年開始格林斯潘主導的貨幣政策就不允許經濟出現形式上的“衰退”，雖然中間1996年，他提出了非理性繁榮理論，但實際行動方面，美聯儲依然在1997、1998、2002、2003、2004、2005年不斷過度刺激經濟，無視道德風險，推高風險資產價格。特別是2002年9月開始的刺激政策，使原本應用幾年時間消化風險并逐漸恢復元氣的市場，迅速忘記傷痛重燃熱情。本應被淘汰的弱者得以繼續存活，市場瞬間積聚勢能，雖然這可以一定程度幫助經濟恢復，但卻導致經濟從高位落下后，所有人得到的投資連本帶利還了回去。

更可怕的是，考慮到房地產市場對經濟，特別是消費的拉動作用比股市“更好更快”，美聯儲催生了房地產泡沫。

但后果則更為嚴重，一方面，房價的上漲很容易讓人覺得是永久性的，而股價一旦過高總有投資者會擔心風險加大。另一方面，貸款買房更具吸引力，它手續容易，盡享杠桿，且不會有追加保證金擔憂，這就是為什么房地產泡沫到達頂峰時，4年內房價上漲60%，7年內完全翻番，而貸款占到這些增長中的一半。

上漲的房價雖然暫時被認為是經濟的推動力量，隨后一定會被證明是絕對的殺傷性武器。不過美聯儲通過低利率來拉動房價刺激經濟的做法或許并非完全有意為之。格林斯潘2001年曾經吹噓房價提高對經濟復蘇的作用，不過隨后指出某些市場存在極度炒作現象。倒是伯南克“前后如一”，2006年還認為高房價“反映了強勁的經濟”，“美國房價從來沒有下跌過”。這樣認識的背后反映的是他對經濟、對房地產風險的視而不見，這樣的認識是否對今天有何影響，值得我們驚訝之余認真考量。

低利率對股票市場的“提振”作用很容易理解，基金經理(特別是對沖基金的基金經理)一定會響應號召。但是對于
房地產的投資者，僅有低利率是不夠的，還需要其他條件“配合”：首先是愿意買房的人口比例出現明顯提高，同時收入被過分夸大，首付比例又足夠低，當然還要有銀行的不斷創新和努力。另外，全球范圍的風險溢價達到歷史低點也是必不可少，這樣一來，一貫謹慎的歐洲和亞洲也被迫行動起來，全球機構一起行動，追求更高的風險和回報。這就是美聯儲在過去一直帶頭做的。

對于房地產市場的財富效應很難準確統計，不過我們還是可以看到，近年來美國房屋建造每年比長期平均水平多100萬套，直接帶動了1.5%的就業，再加上地產商，抵押經紀人等相關崗位，以及受到拉動的家電銷售等因素，可以說如果沒有房地產泡沫，“無就業復蘇”早在幾年前就引發危機了。

房地產開工現在只有此前的一半，而失去的低技能等崗位(結構性失業問題)很難短時間內恢復。雪上加霜的是，本來解決失業很重要的一點是人口流動性，但現在房價暴跌過后，很多人房產價值為負，他們還抱著希望房價可以回升，所以更加不會去其他地方找工作。由此，政府財政，養老金和所有投資者都成為聯儲不可持續的高資產價格的受害者。