對于股市上漲，可以解釋的理由當然很多，一方面是流動性的充裕；其次是資產價格上漲帶動的內需的增長，比如股市上漲之后的房地產成交量上升和汽車銷量猛增。市場似乎正在形成一個良性循環：股市上漲，消費火爆，提升上市公司業績，進而推動高估值逐步向合理估值過渡。

而且，在機構看來，似乎一切會更好。

還是回到基本面來看吧，根據bloomberg的統計，截至6月26日，滬深300指數平均市盈率為30倍，高于納斯達克指數(28倍)和德國DAX30指數(28倍)，僅次于英國UKX指數(34倍)，而道瓊斯工業30指數的市盈率僅僅為11倍。

從資本的全球配置角度來看，A股估值不便宜，當然，由于中國經濟復蘇最早，股市的市盈率較高是可以接受的。不過，在筆者看來，市場已經從一個風險資產價值合理回歸的階段，進入到了一個冒險者游戲的階段。

既然估值不便宜，為什么要冒險呢？從近期的市場情況看，藍籌股繼續暴漲，說明機構投資者尤其是基金買入并推高的跡象很明顯。

我們不能低估基金的智慧，但是，基金追求的是相對收益，因此，寧愿大家一起承受下跌5-10%的風險，卻無法承受收益率大幅拉大的風險，這必然導致基金的羊群效應。更何況，經濟復蘇的苗頭，讓機構投資者有了足夠的理由去說服自己買入并持有。

同時，隨著市場的復蘇，我們可以看到，權證市場開始活躍，兩周內，權證板塊流入的資金約達2000多億，這進一步說明，資金的風險承受能力在提高，隨著資金的風險偏好提高，較高的市盈率是可以被接受的。

但是，在這場冒險之旅中，存在著一些較大的隱患。其中比如對金融地產的追捧邏輯，就存在著很大的未知之數。

機構們普遍認為，金融股的上漲，一方面和估值比較低有關，同時也與信貸快速擴張有關系，上半年放貸額超過7萬億，基金們認為，這些貸款大部分是政府的項目，或者“鐵公基”(鐵路、公路和基建)，還有很大部分是地產政府貸款，這些貸款都不容易出現壞賬，而商業銀行的撥備很充足，放貸量的提升和撥備的回沖，可能意味著銀行股明年后年業績都會出現較高的增長，所以大家都很放心地買入金融股。

但是，這恰恰是最大的不確定性，銀行的壞賬要出現，至少也等到要四季度回收貸款時候才會發現問題，而此前都是在朦朧的預期中炒作，所以一旦銀行出現壞賬的風險加大，對資本市場的信心將是重大的打擊，不過對于基金和其他追求相對收益的機構投資者而言，今朝有酒今朝醉，四季度或者明年的事情先不去管它。

至于房地產，其價格的飆升是以擠壓其他種類的居民消費為代價的，并且房地產的價格高企，最大獲益者是房地產商，這將進一步導致社會貧富分化加劇。

我們在去年10月份曾經提出過，以泡沫對抗衰退，那么，以房地產泡沫來抵抗衰退，還是以股市泡沫來抵抗衰退呢？兩害相權取其輕，可能股市泡沫的惠及面要大一些，危害要小一些。

盡管理性的投資者在接下來的暴漲中將會感到困惑，但是有些數據依然支持他們繼續買入并持有，其中被引用較多的，是央行所做的全國城鎮儲戶問卷調查表，該調查顯示，2006年四季度，居民投資股票或者基金的意愿是18.6%。到了2007年2-3季度，也就是3000點到6000點那個階段，居民投資意愿上升到了40.2%和44.3%。那個時候市場也是最火熱的時候。

到了2008年四季度，投資股票和基金意愿是8.7%，也就是大約1600點時候。現在，也就是2009年二季度，這個意愿是17.5%。這個調查在以往來看，跟股市的演變是比較貼切的，所以說，僅從這個角度看，說不定我們股市正處在2006年底那個階段。當然了，考慮到經濟壞境的差異，不能簡單認為歷史會重演，但是歷史總是驚人地相似的。

我們認為，市場的暴漲，無論是流動性推動還是復蘇推動，可能都不足以合理地解釋，所以更可能是一種通脹恐懼的推動，房地產和股票價格的上漲，尤其是資源類股票的暴漲進一步告訴我們，我們正生活在一個通脹恐懼的時代。盡管真正的通脹可能還很遙遠。但是沒有人愿意或者有勇氣去戳破這個預期以及這個預期帶來的泡沫。

有人說：有一種勝利叫撤退！與其盲目地參與你不能理解的瘋狂，還不如在你所能理解的范圍內先撤退，未嘗不是一種勝利！（周斌/文）