日前，中國人民銀行行長周小川在濟南、成都等地進行調研時指出，目前央行要對宏觀經濟形勢特別是物價變動予以高度關注。他特別指出，利率變動要跟上價格變化，否則會形成負利率，導致居民消費行為和消費傾向的變化。 　　業界專家指出，周小川此次講話的最引人注目的地方是，“負利率”這個說法首次出現。這就意味著，央行開始對物價變動給予了更高關注。一時間，市場普遍認為，央行行長的講話體現出明顯的加息傾向。 　　事實上，央行在2003年貨幣政策執行報告中比較隱晦地指出了這一點。在這份報告中，央行預測，2004年同比價格上漲的遞延效應為2.2%。這也就意味著，即使在2004年沒有任何其它的漲價因素，全年物價上漲也會達到2.2%這一數字。那么，按現行1.98%的銀行一年期存款利率，扣除考慮20%利息所得稅，由此形成的實際利率為-0.62%左右。 　　但是，從央行今年一季度貨幣政策報告中來看，物價上漲并未成為央行盯住的一個主要指標。貨幣信貸增長仍然偏快、“短存長貸”已經上升為系統性風險、當前經濟形勢已出現全局性的投資過熱等，是央行從一季度貨幣政策中執行中總結出的“危險”現象，物價上漲對居民消費傾向的影響則未被提及。 　　令人關注的是，周小川在此次講話中將負利率分為了兩個層面。一方面，利率變化如果跟不上價格變化就會導致居民消費行為和消費傾向的變化。更通俗的說法就是，如果利率變化不敏感，居民儲蓄就會出現“存款負利率”。另一方面，周小川還特別指出，利率變化如果跟不上價格變化，會導致企業囤積原材料，加劇原材料短缺。實際上，這就是直接“貸款負利率”。 　　著名經濟學家吳敬璉也指出，除存款負利率外，貸款負利率是一個更加應該值得關注的指標。“如果貸款也變成負利率，那么利率非動不可�！� 　　不容忽視的是，實際貸款利率一路走低是去年以來我國固定資產投資超常規高速增長的重要原因之一。我國名義貸款利率自2002年2月21日后一直維持在5.31%的水平，而無論是CPI還是PPI均逐步上升。統計數據顯示，目前的1年期實際貸款利率處于近八年以來的最低水平。 即使是當投資回報率不變時，實際貸款利率下跌不僅能夠降低企業實際貸款成本，而且使得原本無利可圖的投資項目變得有利可圖，有利可圖的項目預期利潤進一步增加，企業因此而產生內生的貸款和投資沖動。升息空間有望打開 　　國內普遍持一致意見的是，美聯儲遲遲不加息導致央行對利率政策也“投鼠忌器”。然而，6月8日，美聯儲主席格林斯潘拉響了加息警報。 　　格林斯潘在講話中稱，石油價格如果繼續居高不下，并引發全面通貨膨脹，美聯儲將大幅度加息。令人關注的是，他在講話中對通貨膨脹前景表露的擔憂較以往更深。相對于以前的模棱兩可，這次的表態應該比較堅決了。 　　盡管美聯儲加息與國內貨幣政策的取向并無直接層面上的因果關系，但是，如果美聯儲加息則將使國內升息的空間被打開，從而極大提高未來一段時期內升息的可能性。 　　在現行匯率制度下，外資大量流入成為近向年困擾央行的一個大問題。在與美元匯率基本上保持不變的情況下，美元在過去3年的時間里貶值幅度達到超過了50%。顯然，這就意味著，人民幣在此期間也實現了相同的跌幅。 　　有經濟學家指出，人民幣的間接貶值一方面刺激了外資（包括對人民幣過度貶值的投機資金）的大量進入，從而增加了外商投資和外匯占款，對央行貨幣政策造成了較大沖擊（央行對沖操作甚至難以為繼）。來自權威部門的統計數據顯示，今年前四個月，在國際收支出現赤字的情況下，人民銀行卻購買了360多億美元的外匯，充分說明套利活動的規模之大。另一方面，進口商品因人民幣貶值的原因而不斷抬高價格，從而出現了比較常見的輸入型通貨膨脹。 　　為減輕外資流入的壓力，國家發改委、中國銀監會、國家外匯局于日前聯合頒布了《境內外資銀行外債管理暫行辦法》，對境內外資銀行外債規模提出了控制要求，并且對外債資金結匯進行了嚴格限制。業內人士普遍認為，這將有效抑制外資流入國內。 　　但是，上述措施純屬“治標不治本”的無奈之舉，只是在調控經濟過熱與控制外資流入之間進行平衡。 　　值得關注的是，美聯儲定于本月29日至30日召開例會。在格林斯潘發出嚴厲警告之后，此次例會極有可能將出臺加息的決定。那么，這至少讓央行在利率調整上多了一份主動。 　　進入關鍵時期 　　加息的陰影一直籠罩著市場，甚至有些人已開始對此麻木。然而，下周無疑是極為敏感的時期：包括CPI在內的5月份各項重要數據將相繼出籠。在此之前，央行副行長李若谷也表示，央行正在仔細評估5月份的經濟數據，尤其是通脹指數。 　　實際上，４月的投資增速先行出現明顯回落跡象后，抑制經濟過熱的各項政策則開始“原地踏步”，進入一個政策的相對平靜期。 　　然而，種種跡象表明，5、6月份的通脹形勢很可能依然較為嚴峻。由于2003年5、6月的CPI漲幅分別僅為0.7%與0.3%，月環比分別下降了0.7個百分點和0.4個百分點。所以，按照目前的態勢，考慮到國際油價上漲及電價上漲的因素，CPI同比上漲幅度在5、6月間極有可能沖破5%。 　　在今年3月末，央行貨幣政策委員會有關人士透露，一旦CPI達到5%，央行將有可能考慮調高利率。因此，鎖定物價指數5%是目前各方的心理底線。從本周的交易所債市場走勢來看，隨著加息預期再度逼進，持續了近三個星期的反彈也不得不暫時告一段落。 　　從靜態的角度看，未來一段時期加息的條件正逐步成熟。央行副行長吳曉靈曾表示，物價水平是央行考慮貨幣政策時必須監測的一個指標，另外還要考慮到套匯問題。央行要在兼顧內外均衡的前提下，靈活調節利率水平。從目前情況看，這兩個被業內視為央行決定加息的前提條件很可能會在本月同時成立。 　　據了解，在相當范圍內業已形成的共識是，“加息勢在必行，這只是個時間問題！”至于可能的加息具體方案，一個主要內容就是存、貸款利率同時上浮，但具體幅度有較大差異。 　　但是，一些專家仍然認為，物價上升的趨勢可否持續需要認真考量。在2003年，CPI上漲出現了明顯的中期頭部，即在3、4月份達到最高值后迅速回落。 即使是宏觀經濟發展過快的趨勢，也很有可能會在下半年有所放緩。例如，引起有關部委高度重視的固定資產投資增幅過高的問題，在4月份就已開始得到了初步有效解決，并帶動了鋼材等價格下跌。 　　另外， 人民銀行網站6月10日公布了5月份新增貸款的統計數字，5月末廣義貨幣M2余額為23.48萬億元，同比增長17.5%，比上月末低1.6個百分點。狹義貨幣M1余額為8.68萬億元，同比增長18.6%，比上月末低1.4個百分點；消除季節因素后，5月末廣義貨幣供應量M2月環比增長速度折年率為10%。總體看，貨幣供應量增長速度減緩。 　　分析人士指出，五月貸款額降低，顯示宏觀調控已見效，并且，對經濟過熱的治理發生成效后，一定要防止經濟過冷的局面隨之而來，因此，是否加息還需全面觀察。 　　不管怎樣，全面地、動態地看待經濟發展趨勢更加重要。

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宏觀面上，對于資金面影響最大的消息莫過于加息，加息將讓市場的資金更加捉襟見肘，同時將會使場外的資金更加游移，對郵市所要產生的沖擊不可小視。